在黄金和工业金属的带动下，大宗商品市场整体于2024年略有上涨，但将在2025年面临经济方面的不利因素。欧洲经济濒临衰退、美国关税政策、国内需求起伏将构成压力。彭博行业研究（Bloomberg Intelligence）分析师倾向于认为，在经历2022年高点那样的峰值后，大宗商品价格可能走低。美国天然气已印证这一走势，原油、铁矿石和谷物正循此轨迹发展，铜价则摇摆不定。市场可能过分期待工业金属2025年将上涨，而这可能会带来风险。
本文节选自彭博行业研究《关税来袭，展望全球大宗商品市场》，点击图片获取完整报告。
大宗商品和黄金与热火朝天的股市相比是否过于冷清？
标普500指数(SPX)与Bloomberg Commodity Spot Index (BCOM)之比在11月27日录得24年来的高位，而SPX与金价之比则与1971年美国退出金本位制时的水平大致相当，这可能凸显出回调的可能性。由下方图表中的数据所得出的主要结论是，尽管SPX/黄金比正在从可追溯至60年前的2.5倍左右的关键阻力位上升，但该股指相对每盎司的金价继续上升仍有其必要性。11月底，SPX/金价之比为2.3倍，低于2022年年初时2.7倍，后者是2005年以来的最高水平。
SPX/BCOM之比约为290，是2000年以来的最高水平，而1960年的基数为100，这可能表明有一点很重要：为避免通缩，美国股价需要在本已高企的基础上继续上涨。美国股市市值与GDP之比约为2.2倍，而2000年年初约为1.5倍。
SPX/黄金之比可能是2025年最重要的经济指标
来源：彭博行业研究《关税来袭，展望全球大宗商品市场》（以下简称“《报告》 “）
2025年，什么因素或将阻碍金价和铜价分别升至3,000美元、3美元？
黄金和铜在2024年创下历史新高，展现了金属相较大多数大宗商品的相对价值，但2025年市场或更青睐黄金。11月26日，每盎司黄金对应约650磅铜，处于全球宏观经济的高风险区间，2009年、2016年和2020年的高点也曾位于这一区间。通常情况下，当经济层面需求驱动因素占主导地位时，作为工业金属基准的铜表现会优于黄金。彭博行业研究数据显示，目前情况正好相反。恒生指数与标普500指数之比处于约50年低点，这可能意味着存在反转的可能性，但出于美国新领导层的贸易政策，金铜比的持续上升趋势可能获得更多助力。
哪些因素将阻止金铜比在2025年上涨？一个主要因素可能是中美关系的改善。《报告》倾向于认为，黄金将继续向3,000美元/盎司的阻力位攀升，而铜价则可能重回3美元/磅的支撑位。
金铜比长期上行趋势获得动力？
来源：彭博行业研究《关税来袭，展望全球大宗商品市场》
影响大豆、玉米和小麦价格的关键因素：巴西
2025年11月交割的大豆期货在11月25日收盘时接近合约新低，这可能意味着大豆价格或将出现一定程度的回调。之所以强调"一定程度"，是因为除非南美经历恶劣的生长季，否则大豆价格似乎更有可能跌向每蒲式耳9美元左右，而不是站上11美元。《报告》的图表强调了一个主要原因：巴西出口迅速增长。这一趋势出现在大豆价格大涨至2022年高位17.84美元之前，这表明供应弹性不断加强，对大豆价格产生了负面影响。
巴西向全球市场出口的大豆在2006年首次追上美国，如今已是美国的两倍多。自大豆期货于1973年开始交易以来，9美元附近水平一直是重要支撑位，在没有供给冲击的情况下，大豆价格可能需要保持在这一水平之下，才会触发低价矫正(low-price cure)。
大豆价格似乎正在迈向每蒲式耳9美元
来源：彭博行业研究《关税来袭，展望全球大宗商品市场》
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