洋河股份股价长期阴跌不能全怪张联东

（原标题：洋河股份股价长期阴跌不能全怪张联东）

2025年7月1日晚，洋河股份(002304.SZ)公告，董事会于近日收到公司董事长张联东先生的书面辞职申请。张联东先生因工作调整，申请辞去公司第八届董事会董事、董事长及董事会战略委员会主任委员、提名委员会委员职务，辞职后不在公司及控股子公司担任其他职务。

图片说明：张联东，数据来源于知酒

同日，新浪财经《酒业内参》获悉，宿迁市宿城区委副书记、区长顾宇将出任洋河股份新一届董事长。

图片说明：顾宇，数据来源于新浪

这四年半，股东们体验很糟糕

自张联东2021年2月23日正式出任洋河股份董事长一职，截至到2025年7月1日，已接近四年半。对于二级市场投资来说，这四年半时间的持股体验可谓相当糟糕，张联东执掌首日收盘价为167.25元（前复权），而当下已经“膝盖斩”至64.64元，足足阴跌了61.35%。

图片说明：数据来源于Wind

股价长期阴跌的背后，是经营层面的困境映射。张联东掌舵的这四年半时间，洋河股份的财务表现，在头部白酒企业中，显得有点“特立独行”。

首先是收入端，在张联东掌舵首年，洋河股份以253.50亿元的营收稳坐行业“老三”，而仅仅两年后的2024年，就被山西汾酒和泸州老窖超越，成为行业“老五”，更悲催的是，根据Wind统计的券商分析师一致预期，2025年洋河股份营收达到249.37亿元，低于古井贡酒的259.32亿元，如果卖方一致预期成立，洋河股份将从行业“老五”进一步下滑到行业“老六”的位置。

图片说明：白酒头部企业营业收入历史数据及券商一致预期数据，数据来源于Wind

事实上，自2023Q4起，洋河股份的营业收入便呈断崖式下滑，连续多次大双位数同比负增长，甚至还有单季度收入腰斩的表现，在头部白酒企业中显得格外扎眼。

图片说明：白酒头部企业2023Q4~2025Q1单季度营收同比增长，数据来源于Wind

营业收入的断崖下滑，反映的是企业竞争力的下滑，省外市场面临全国性酒企的扩张、周边邻省市场面临徽酒古井贡酒、迎驾贡酒的崛起；而作为大本营的省内市场，面对今世缘的快速扩张，洋河显得似乎并无应对良策。2020~2024年，洋河股份省内营收由约96亿元提升至约127亿元，幅度约32%；而今世缘省内营收由约48亿元增长至约105亿元，增幅约120%，进入2025Q1，洋河股份营收下滑约32%，今世缘营收增长约9%，一跌一涨之下，今世缘2025年省内营收超过洋河股份，似乎已是近在咫尺。

图片说明：今世缘自2021年以来快速崛起，数据来源于Wind

在费用端，洋河股份似乎陷入了失控。从下表可见，无论销售费用率还是管理费用率，洋河股份都显著高于其他头部白酒企业，这可能意味着洋河股份本身管理比较粗放。尤其是销售费用率，自2021年张联东掌舵以来就逐年升高，而与古井贡酒不同的是，洋河股份居高不下的销售费用却并未有效转化为营业收入的增长。

图片说明：头部白酒企业的销售费用率和管理费用率比较，数据来源于Wind

也不能全怪董事长

在洋河股份2024年度股东大会上，董事长张联东为公司业绩下滑向投资者致歉，甚至表示 “最大问题在管理层”，并向与会的超过150名股东做出反思。然而，把业绩、股价持续下行的全部责任，都推给管理层，似乎也不太恰当。

张联东掌舵的时间是2021年2月，这基本处于白酒行业景气周期末端，很快整个白酒行业都迎来了下行的beta阶段，即便是才能顶尖卓著的企业家，也无法对抗周期的力量。

以2021年2月23日张联东就职洋河股份董事长为原始起点时间，同时以中证白酒指数(399997.SZ)作为参照物，截止到2025年7月1日，洋河股份下跌61.35%、中证白酒指数下跌51.44%。

图片说明：洋河股份与中证白酒指数股价表现，数据来源于Wind

换句话说，就股价下跌而言，管理层失责所占的比重可能还不到20%，剩下80%跌的都是行业下行beta。

此外，张联东在职时期，还是给洋河股份做扎实了不少基本功，扩储能、提品质、梦6+、手工班、双沟独立运营等等，都为洋河的长期发展打下了一定基础。

管理层更替，是福是祸？

与张联东一样，洋河股份新上任的董事长顾宇，同样没有企业运营管理经历，这对小股东而言，心里显然免不了一些忐忑，是福是祸，或许当前还言之尚早。

需要特别注意的是，根据洋河股份2024年8月30日《关于现金分红回报规划(2024年度-2026年度)的公告》，2024~2026年，公司每年度的现金分红总额不低于当年实现归属于上市公司股东净利润的70%且不低于人民币70亿元（含税）。照此，按照2025年7月1日收盘市值974亿计算，2024~2026年的股息率都不会低于7.18%

从股息率角度看，当前洋河股份的安全垫已经相当舒适，站在这个视角下，不妨将董事长更替看作一张看涨期权，期权兑现则一飞冲天，不兑现也不会伤筋动骨。是福是祸，拭目以待。